Bølgegang på markederne understreger vigtigheden af en langsigtet strategi

Det har været en begivenhedsrig sommer på de finansielle markeder, som bestemt ikke har holdt ferie. Tværtimod har markedernes op- og nedture erstattet hinanden på ugentlig basis, mens nyheder om fortsat voksende inflation og renternes himmelflugt fylder mediebilledet. Prognoserne ser heller ikke ligefrem lukrative ud set på den korte bane. Centralbankerne strammer grebet i forsøget på at kontrollere den stadigt voksende inflation, ligesom forbrugere presses på købekraften – ikke mindst som følge af stigende energipriser med reference til krigen i Ukraine.

Så er det tid til at tjekke ud af markedet og kigge på fra sidelinjen? Selvom det kan virke fristende at sælge sine værdipapirer og gå kontant, er det vores vurdering, at man som investor er bedre stillet med midler i markedet. Zoomer man ud og kigger væk fra det seneste halve års isolerede hændelser, viser historien, at når markedet bølger, er det ofte et dårligt tidspunkt at trække sig fra bordet. Derimod er der behov for at finde investorstrategien frem fra skuffen og kigge de fornødne tre til fem år ud i fremtiden. For al erfaring viser, at risikoen ved at ændre strategi i vadestedet er stor, da man træffer uovervejede beslutninger og ofte glipper den efterfølgende stigning, når det er tid til igen at entrere markedet. Det kan ikke understreges nok, at timing af markedet er en yderst risikabel disciplin, da det ikke er nok at time rigtigt, når der skal tjekkes ud, men der også skal times korrekt, når man skal ind igen. Ikke mindst det sidste er der utallige eksempler på, går galt, hvorved de ofte hurtige opture glippes.

I Investering & Tryghed betoner vi igen og igen nødvendigheden af at sprede sine aktiver, uanset om andelen af risikoaktiver er på 30%, 50% eller 70%. Uanset om den resterende del er traditionelle obligationer, ejendomme eller noget tredje, er det vigtigste, at alle aktiver ikke bevæger sig i samme retning over tid.

På nuværende tidspunkt er vi meget bevidste om, at der er mange ubekendte faktorer at tage hensyn til. Det er en vanskelig tid, og det er ikke en situation, der bliver ”fikset” på kort sigt. Vores tålmodige og langsigtede investeringstilgang, hvor prissætning på de enkelte aktiver har stor vægt i udvælgelsen, er udfordret af et broget makroøkonomisk billede. De mange ubekendte, herunder en krig og dens indvirken på bl.a. energipriser og fødevarepriser, gør den korte horisont sløret og uforudsigelig. På den længere bane ser tingene anderledes lyse ud.

En recession varer i gennemsnit 18 måneder og fælles for langt de fleste kriser er, at aktiemarkederne 1, 3 og 5 år efter leverer overnormale afkast. Derfor bliver prissætningen igen relevant. De voldsomme rentestigninger vi har set i år, ændrer i betydelig grad på risikopræmierne (det forventede aktieafkast minus markedsrenten) og i kombination med markedsfrygt fører det til store aktiemarkedsfald, og ofte for voldsomme fald. Det er disse mekanismer vi interesserer os for og forsøger at udnytte i de kommende måneder og kvartaler.

Ledsageren med en konjunkturafmatning er faldende markedsrenter. Under samtlige recessioner de sidste 100 år er de lange markedsrenter faldet i takt med faldende efterspørgsel. Der er naturligvis flere forhold at tage i betragtning, men for risikoaktiver, herunder aktier, er det en del af løsningen. I figur 1 ses inflationen og de 10-årige markedsrenter i USA knap 40 år tilbage.

Det er helt klart vores forventning, at den tålmodige investor, der fastholder sin tidshorisont og investeringsstrategi, kommer til at stå bedre end investoren, der ændrer strategi i vadestedet og dermed risikerer aldrig rigtig at få ramt markedet igen.

Figur 1

Kilde: Macrobond

Centralbankernes opbremsning

De seneste måneders fremfærd fra både Fed (den amerikanske centralbank) og ECB (den europæiske centralbank) giver bestemt også ret til bekymring hos investorer. Der er sket en brat opvågning efter flere års lempelig pengepolitik, hvor inflationens fremvækst har fået centralbankcheferne til at trække kraftigt i håndbremsen. Konferencen i Jackson Hole sidst i august understregede det tydeligt, da både Fed og ECB meddelte, at de var klar til at gøre det nødvendige for at få inflationen under kontrol og ned på et tåleligt niveau.

Tager vi udgangspunktet, at vi allerede står i en igangværende recession, er de seneste ugers udmeldinger fra centralbankerne en retorisk forværring. Udmeldingerne har også resulteret i fornyet uro på de finansielle markeder. Spørgsmålet er, hvor længe centralbankernes hårde retorik fortsætter, når arbejdsløsheden på et tidspunkt begynder at stige. Der er ingen tvivl om, at centralbankerne vil gøre alt for at slå inflations-bæstet ihjel. Koste hvad det vil på væksten. Men i sidste ende er der også en finanspolitik, der kan træde til – og politikerne vil næppe sidde passive på sidelinjen, hvis ledigheden stiger kraftigt, og der sker en stor nedgang i den økonomiske aktivitet.

Pressede forbrugere

Herhjemme har historier om energi- og elprisernes himmelflugt fyldt meget sommeren over. Og forståeligt nok. For ligesom med de voksende fødevarepriser, er det noget, der rammer alle borgere hårdt på pengepungen. Udviklingen har ramt på tværs af Europa, hvorfor den ikke kun er øverst på agendaen i Folketinget, men også i EU.

Det er dog vigtigt at huske på, at udviklingen i energipriser også har et element af spekulation i sig. Nyheder kan flytte prisen på kort tid – hvad vi også har været vidner til på det seneste. Dermed kan priserne dale lige så hurtigt, som de er steget. Og ser vi på andre råvarer end energi, såsom industrielle metaller og fødevarer, så er de fleste priser også dalet hen over sommeren. Det gælder både industrimetaller og olieprisen, men snakken om energi fylder meget i Europa grundet krigen i Ukraine og de mange dertilhørende uafklarede spørgsmål, så derfor er priserne her fortsat oppe. Den spekulative karakter ved naturgasprisen blev bekræftet ved den månedlige opdatering af de europæiske landes gaslagre. I de forløbne år har det været anbefalingen, at gaslagrene i de enkelte lande var på min 80% 1. november, inden vinteren indtræffer. Naturgasprisernes seneste prishop skal ses i den kontekst. Men opdateringen viste (se figur 2), at langt hovedparten, inkl. Tyskland og Italien ligger over 80%, og resultatet var et prisfald på 25% over to dage. En tredages nedlukning af hovedlinjen til Europa grundet ”vedligeholdelse” øger igen spekulationen om en permanent nedlukning. Disse spekulative bevægelser vil vare ved nogen tid endnu.

Det store spørgsmål er, hvor længe de stridende parter i Ukraine holder krigen kørende. Både Ukraine og Rusland er pressede, men på hver deres måde. En fællesnævner er imidlertid, at krig trætter over tid. Det er svært at spå om hvornår, men når parterne på et tidspunkt genåbner de diplomatiske forbindelser, vil det have en hurtig effekt på energipriserne. Her vil særligt naturgas falde kraftigt i pris – en udvikling der vil give de finansielle markeder et markant rygstød.

Figur 2

Kilde: Macrobond

Gode muligheder i hårdt ramte selskaber

Ser man isoleret på den ovenstående gennemgang, lyder det måske stadig ikke just betryggende at være investeret. Omvendt betyder en række kursfald, at adskillige virksomheders prisfastsættelse er blevet langt mere interessant, end det længe har været tilfældet. Alene på det nordiske marked, som vi holder mest øje med, er prisfastsættelsen (den pris man betaler for fremtidig indtjening), rykket fra 20 gange forventet indtjening til 14 (se figur 3). Og rykker vi et par år tilbage, og ser det på lidt længere sigt, er prisfastsættelsen faldet fra 24 gange forventet indtjening til nu 14. Det er fortsat vores forventning, at indtjeningsforventningerne skal længere ned i den igangværende konjunkturafmatning. Skulle det ske, at de gode og stærke virksomheder, vi holder øje med, fortsat falder i værdi, vil det i stigende grad være attraktivt at supplere i udvalgte positioner.

Figur 3

Kilde: Macrobond og Jyske Bank

Det gyldne spørgsmål er naturligvis, hvor langt ud i horisonten vi skuer. Det er vores vurdering, at forbrugerpriserne i Europa topper i løbet af de kommende måneder, og at vi dermed har set toppen af inflationen. I USA toppede forbrugerpriserne i juli måned. Når det sker, vil det få panikken til at dale en smule i centralbankerne, og de vil efterfølgende tale om behov for mindre pengepolitiske stramninger. Tilbage står energipriserne. Og som det ofte er tilfældet under kriser, reagerer lovgivere på disse ting. På EU-plan arbejdes der i øjeblikket på at afkoble elpriserne og naturgaspriserne og ultimativt lægge et loft over elpriserne. Dette forventes at føre til lavere elpriser på kort sigt, om end effekten først endeligt vil kunne ses i forbrugerpriserne et par måneder efter.

Selvom alarmerne bimler, særligt i medierne, omkring fremtidens usikkerheder, er der også behov for at gøre en øjeblikkelig status. For ser man overordnet på regnskabssæsonen for andet kvartal, har langt hovedparten af de nordiske virksomheder leveret resultater inden for egne forventninger – eller over. Overvægten af de nordiske selskaber holder sig til den fastlagte strategi og leverer planmæssigt, og er generelt i rigtig god gænge og uden for meget gæld. Derudover har de seneste års store forandringer – senest med  corona – gjort virksomhederne langt mere omstillingsparate. Derfor er vi også meget fortrøstningsfulde med de virksomheder, vi investerer i, da der er et godt miks af god ledelse og sund økonomi, som godt kan modstå et marked, der rusker lidt fra tid til anden.

Bemærk: Investering er forbundet med risiko, og vi anbefaler, at du taler med en rådgiver, inden du investerer. Historiske og forventede afkast er ingen garanti for fremtidige afkast. Ovenstående er ikke en anbefaling om køb eller salg af evt. nævnte værdipapirer. Vores investeringsanvarlige bekræfter, at holdningerne i nyhedsbrevet afspejler deres personlige synspunkter. I Investering & Tryghed har vi ingen interesse i at omsætte værdipapirerne, og vi har udarbejdet interne regler for at forebygge og undgå interessekonflikter ved investering i de nævnte selskaber. Der kan være medarbejdere i Investering & Tryghed, der har dispositioner i de værdipapirer, der evt. nævnes i dette nyhedsbrev. Læs i øvrigt vores generelle disclaimer og vores politik for behandling af personoplysninger.